要點(diǎn)：

11月下旬至今玉米主連期價(jià)小幅下跌，2023/24年度全國玉米預(yù)期供給充裕，玉米需求平淡，貿(mào)易主體建庫意向低。港口庫存低、深加工企業(yè)庫存小幅上漲，玉米淀粉生產(chǎn)利潤沖高回落，飼料谷物替代品未來預(yù)期供應(yīng)充足，飼料小麥消耗前期庫存，糙米合同執(zhí)行，進(jìn)口谷物相對充足，小麥玉米價(jià)差窄幅波動(dòng)，11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)玉米競價(jià)采購交易成交環(huán)比10月有小幅的上漲。12月重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)區(qū)農(nóng)戶售糧節(jié)奏、中間貿(mào)易商及下游消費(fèi)企業(yè)建庫意愿和進(jìn)口谷物替代等對玉米價(jià)格的指引。12月下旬關(guān)注元旦備貨及部分貿(mào)易主體入市，或?qū)τ衩變r(jià)格提振作用。

玉米2401期價(jià)弱勢下跌，向下考驗(yàn)2400支撐，短期仍存慣性下跌動(dòng)能，關(guān)注玉米低點(diǎn)買盤強(qiáng)度以及下游產(chǎn)業(yè)備貨意愿及動(dòng)能。也可以介入玉米期權(quán)組合策略。種植合作社、貿(mào)易商等可以擇機(jī)逢高賣出保值或者買入看跌期權(quán)（高價(jià)賣糧），下游消費(fèi)企業(yè)可以等待玉米期價(jià)充分下跌逢低點(diǎn)價(jià)、補(bǔ)庫、剛需采購，也可以期權(quán)組合策略介入。玉米期貨主力合約期價(jià)運(yùn)行區(qū)間【2350,2550】元/噸。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，玉米供給量大幅下降，玉米下游消費(fèi)大幅增長，玉米或替代品進(jìn)口大幅下降，全球玉米或替代品進(jìn)口價(jià)格大幅上漲，國內(nèi)替代品價(jià)格大幅上漲，下游養(yǎng)殖業(yè)利潤大幅上漲，國內(nèi)政策預(yù)期變化等。

正文：

一、11月下旬至今玉米主連期價(jià)小幅下跌

圖1-1：DCE玉米期貨歷史走勢

資料來源：iFind金融終端，中期研究院

11月份國內(nèi)玉米均價(jià)走勢先漲后跌，玉米期價(jià)整體小幅下跌。11月上旬至今，玉米期現(xiàn)價(jià)差從50元/噸小幅波動(dòng)至100元/噸。截止12月6日下午15點(diǎn)玉米期貨主連期價(jià)2499元/噸。

圖1-2：玉米現(xiàn)貨（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖1-3：玉米期現(xiàn)價(jià)差（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

11月初東北產(chǎn)區(qū)迎來大范圍降雪天氣，影響了公路運(yùn)輸，基層上量放緩。東北產(chǎn)區(qū)下游企業(yè)采購積極性有所上升，部分用糧企業(yè)有補(bǔ)庫計(jì)劃，提振玉米價(jià)格。北方港口裝船需求比較旺盛，貿(mào)易商收購意愿增加，港口價(jià)格震蕩上漲。隨著玉米價(jià)格上漲，且東北產(chǎn)區(qū)降溫上凍，有利于玉米脫粒，基層供應(yīng)壓力逐漸增加，收購主體持續(xù)壓價(jià)收購，港口玉米價(jià)格11月下半月以下跌為主。

東北玉米價(jià)格弱勢運(yùn)行，港口貿(mào)易商訂單下降，收購趨于謹(jǐn)慎，部分收購主體小幅下調(diào)收購價(jià)格。產(chǎn)區(qū)基層賣糧情緒升溫，玉米供應(yīng)增加，深加工企業(yè)玉米到貨量明顯增加，企業(yè)玉米庫存上升，連續(xù)下調(diào)玉米價(jià)格壓價(jià)收購；華北玉米價(jià)格持續(xù)下跌。當(dāng)前玉米潮糧依然占據(jù)多數(shù)，雖然農(nóng)戶出售進(jìn)度維持相對平均，但貿(mào)易商隨收隨走，出貨意愿較強(qiáng)，短期深加工企業(yè)到貨量持續(xù)維持高位，下游企業(yè)持續(xù)壓價(jià)收購，玉米價(jià)格創(chuàng)新糧上市以后新低；銷區(qū)玉米趨弱。沿海地區(qū)受期貨價(jià)格下跌、進(jìn)口玉米起拍價(jià)下調(diào)、終端需求不振等因素影響，港口貿(mào)易商報(bào)價(jià)心態(tài)趨弱，報(bào)價(jià)下浮20-40元/噸；內(nèi)陸地區(qū)穩(wěn)中偏弱，下游飼料企業(yè)整體采購積極性不高，飼料原料庫存多元、多樣，需求低迷。

關(guān)注玉米2401交割配對情況，對玉米期價(jià)的指引。持續(xù)關(guān)注玉米基差變化、以及2400元/噸對玉米期價(jià)支撐作用。

二、2023/24年度全國玉米預(yù)期供給充裕，玉米需求平淡

圖2-1：中國玉米供需平衡表

資料來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部市場預(yù)警專家委員會(huì)，中期研究院

進(jìn)入11月以來，冷空氣勢力較前期增強(qiáng)，農(nóng)戶存糧惜售看漲心理逐漸加重，加之中儲(chǔ)糧各地直屬庫入市收購，玉米價(jià)格止跌回升。11月下旬玉米價(jià)格又重回弱勢。玉米預(yù)期供給充裕，國內(nèi)玉米生產(chǎn)供應(yīng)充足，2023年玉米進(jìn)口量同樣延續(xù)高位。

需求方面，2023年生豬、肉禽、蛋雞等養(yǎng)殖行業(yè)利潤表現(xiàn)不佳，運(yùn)營壓力大，存欄量未有明顯突破。尤其生豬養(yǎng)殖行業(yè)面臨去庫存化壓力，養(yǎng)殖行業(yè)壓力進(jìn)一步傳導(dǎo)到飼料行業(yè)，從而影響飼料行業(yè)對原料的需求。下游養(yǎng)殖業(yè)，對高價(jià)玉米價(jià)格接受度偏差。玉米深加工行業(yè)，產(chǎn)能過剩，1-10月玉米深加工生產(chǎn)利潤持續(xù)較差，深加工行業(yè)對玉米需求拉動(dòng)有限。玉米的主要下游飼料及深加工行業(yè)需求表現(xiàn)相對平穩(wěn)。

三、港口庫存低、深加工企業(yè)庫存小幅上漲，玉米淀粉生產(chǎn)利潤沖高回落

港口庫存低。截至11月底，目前北方四港庫存在79.7萬噸，為近3年來較低水平。廣州港口玉米內(nèi)外貿(mào)庫存小幅波動(dòng)。截至11月24日，廣東港內(nèi)貿(mào)玉米庫存共計(jì)19.8萬噸，外貿(mào)庫存86.1萬噸，進(jìn)口高粱31.3萬噸，進(jìn)口大麥48.4萬噸。

11月上旬，進(jìn)口玉米放行時(shí)間存在不確定性，飼料企業(yè)在擔(dān)憂及看漲后市情況下，選擇階段性補(bǔ)庫，采購積極性上升。11月下旬進(jìn)口玉米到港集中且放行，飼料企業(yè)階段性補(bǔ)庫完成，采購積極性逐漸下降，合同接貨為主。在玉米價(jià)格走弱中，飼料企業(yè)采購更趨于謹(jǐn)慎，11月下旬飼料企業(yè)庫存天數(shù)增幅開始減緩。

深加工企業(yè)玉米庫存繼續(xù)小幅上漲。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，截止21月1日加工企業(yè)玉米庫存總量354.4萬噸（全國12個(gè)主要地區(qū)96家玉米深加工企業(yè)，樣本總量約占全國80%左右）。

圖3-1：玉米庫存（主要深加工企業(yè)）（萬噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖3-2：玉米消費(fèi)量（主要深加工企業(yè)）（萬噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖3-3：玉米港口庫存（萬噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖3-4：主要玉米淀粉企業(yè)開工率（%）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，截止12月1日全國主要126家玉米深加工企業(yè)（含淀粉、酒精及氨基酸企業(yè)）共消費(fèi)玉米132.9萬噸。

飼料企業(yè)玉米庫存小幅上漲。港口進(jìn)口玉米庫存較高，飼料企業(yè)執(zhí)行合同提貨為主，減少內(nèi)貿(mào)玉米采購，市場需求疲軟。

飼料企業(yè)庫存持續(xù)處于近年低位。飼料企業(yè)使用玉米的替代品、進(jìn)口玉米。在玉米供應(yīng)相對充足的情況下，飼料企業(yè)補(bǔ)庫意愿也不強(qiáng)，多采取隨用隨采的節(jié)奏。

圖3-5：飼料企業(yè)庫存可用天數(shù)

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖3-6：飼料價(jià)格（元/千克）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

11月，玉米淀粉跌幅較玉米而言較小，玉米淀粉-玉米價(jià)差小幅擴(kuò)大。

11月玉米制淀粉利潤小幅回落。9月末至今，飼料價(jià)格持續(xù)小幅下跌。截至12月05日，河北玉米淀粉企業(yè)生產(chǎn)利潤為39元/噸，吉林玉米淀粉企業(yè)生產(chǎn)利潤為60元/噸。11月初至今，玉米制淀粉利潤快速上漲至2023年高位水平后有所回落。

第3季度玉米淀粉生產(chǎn)進(jìn)入盈利階段，尤其是10月、11月個(gè)別區(qū)域生產(chǎn)利潤值達(dá)到300元/噸，極大提高企業(yè)生產(chǎn)積極性。深加工企業(yè)玉米淀粉開工自3季度開始明顯回升。且深加工企業(yè)玉米庫存也有所增加。

玉米充裕收購相對容易，均有利于企業(yè)提產(chǎn)復(fù)產(chǎn)。未來關(guān)注深加工企業(yè)玉米庫存、開工率變化，對玉米、淀粉價(jià)格影響。

圖3-7：玉米淀粉利潤（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖3-8：玉米制乙醇利潤（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

目前玉米價(jià)格較小麥、糙米等出現(xiàn)價(jià)格優(yōu)勢，飼料企業(yè)在11月初小幅提高玉米用量占比，但進(jìn)口大麥及玉米粉依然有價(jià)格優(yōu)勢，飼料企業(yè)對玉米成本接受度低。

小麥價(jià)格不占優(yōu)勢，飼料企業(yè)已經(jīng)拋棄小麥，但其他進(jìn)口玉米、玉米粉以及大麥等替代品的體量仍舊很大，更遑論多數(shù)飼料企業(yè)已經(jīng)在10月下旬-11月上旬進(jìn)行了建庫工作了。

通過鋼聯(lián)數(shù)據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)得出，11月末，特定區(qū)域-東北、西南、華中，飼料企業(yè)原料庫存相對去年同期較低40%，26%，16%。11月，飼料企業(yè)建庫意愿較差，飼料企業(yè)原料庫存相比22年、21年同期下降，23年近期逐步累庫，已經(jīng)進(jìn)入累庫中。

飼料企業(yè)剛性滾動(dòng)補(bǔ)庫需求帶動(dòng)一般。飼料企業(yè)補(bǔ)庫傾向于低價(jià)玉米價(jià)格。糙米、前期飼料小麥、進(jìn)口玉米等繼續(xù)補(bǔ)充市場需求。

四、飼料谷物替代品未來預(yù)期供應(yīng)充足，小麥玉米價(jià)差窄幅波動(dòng)

圖4-1：玉米及替代品進(jìn)口（萬噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

玉米市場的主要替代品分為國產(chǎn)替代品和進(jìn)口替代品。國產(chǎn)替代品涵蓋小麥和稻谷，包含市場貿(mào)易糧和政策投放糧。進(jìn)口替代品涵蓋進(jìn)口高粱、大麥、木薯干、小麥、稻谷、大米和DDGS。

根據(jù)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，我國1-10月糧食進(jìn)口量12993萬噸，去年同期進(jìn)口12106萬噸，同比增7.3%。其中10月糧食進(jìn)口總量1048萬噸，較9月份減少82萬噸，月環(huán)比減幅7.3%。較2022年10月份增加289萬噸，同比增幅38.1%。10月份糧食進(jìn)口中玉米204萬噸，小麥63萬噸，高粱67萬噸，大麥122萬噸，稻米12萬噸，大豆516萬噸。

圖4-2：進(jìn)口大麥價(jià)格（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖4-3：玉米理論進(jìn)口利潤（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖4-4：進(jìn)口小麥價(jià)格（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

圖4-5：小麥玉米價(jià)差（元/噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

11月初至今，國內(nèi)玉米價(jià)格窄幅波動(dòng)，小麥玉米價(jià)差窄幅波動(dòng)。

據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年10月份我國共進(jìn)口玉米204萬噸；2023年1-10月份累計(jì)進(jìn)口玉米1860萬噸，與2022年同期相比下降2.16%。銷區(qū)跟隨產(chǎn)區(qū)調(diào)整，但下游需求弱，價(jià)格跟進(jìn)力不足，價(jià)格漲幅低于產(chǎn)區(qū)，南北港口即期價(jià)格繼續(xù)倒掛。

截至12月5日，廣東蛇口港東北產(chǎn)二等玉米價(jià)格在2670元/噸，而11月交貨的進(jìn)口玉米到港完稅價(jià)在2235.04元/噸。進(jìn)口玉米比國產(chǎn)玉米低，出434.96元/噸。進(jìn)口玉米相比國內(nèi)玉米有優(yōu)勢。

飼料谷物替代品未來預(yù)期供應(yīng)充足。10月末至今玉米進(jìn)口利潤窄幅波動(dòng)。未來需要關(guān)注玉米進(jìn)口利潤變化情況，以及進(jìn)口量、到港量情況。

2023年10月國內(nèi)小麥進(jìn)口量63萬噸，1-10月共進(jìn)口小麥1066萬噸。

2023年10月國內(nèi)大麥進(jìn)口量122萬噸，1-10月共進(jìn)口大麥845萬噸。

2023年10月國內(nèi)高粱進(jìn)口量67萬噸，1-10月高粱共進(jìn)口432萬噸。大麥替代玉米有較大優(yōu)勢，現(xiàn)在國內(nèi)大部分飼料廠均在使用大麥進(jìn)行替代，高粱暫無優(yōu)勢。

五、11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)玉米競價(jià)采購交易成交環(huán)比10月有小幅的上漲

11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)玉米競價(jià)采購交易數(shù)量環(huán)比10月有小幅的上漲，實(shí)際成交、成交率小幅下跌。11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)玉米銷售數(shù)量環(huán)比10月有明顯的下跌，實(shí)際成交小幅下跌、成交率小幅增長。11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)進(jìn)口玉米競價(jià)銷售交易數(shù)量環(huán)比10月小幅上漲，成交率小幅上漲，仍處于較低水平。

表5-1：2023年11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)拍賣成交情況（噸）

資料來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，中期研究院

六、觀點(diǎn)

11月下旬至今玉米主連期價(jià)小幅下跌，2023/24年度全國玉米預(yù)期供給充裕，玉米需求平淡，貿(mào)易主體建庫意向低。港口庫存低、深加工企業(yè)庫存小幅上漲，玉米淀粉生產(chǎn)利潤沖高回落，飼料谷物替代品未來預(yù)期供應(yīng)充足，飼料小麥消耗前期庫存，糙米合同執(zhí)行，進(jìn)口谷物相對充足，小麥玉米價(jià)差窄幅波動(dòng)，11月中儲(chǔ)糧網(wǎng)玉米競價(jià)采購交易成交環(huán)比10月有小幅的上漲。

12月重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)區(qū)農(nóng)戶售糧節(jié)奏、中間貿(mào)易商及下游消費(fèi)企業(yè)建庫意愿和進(jìn)口谷物替代等對玉米價(jià)格的指引。12月下旬關(guān)注元旦備貨及部分貿(mào)易主體入市，或?qū)τ衩變r(jià)格提振作用。

玉米2401期價(jià)弱勢下跌，向下考驗(yàn)2400支撐，短期仍存慣性下跌動(dòng)能，關(guān)注玉米低點(diǎn)買盤強(qiáng)度以及下游產(chǎn)業(yè)備貨意愿及動(dòng)能。也可以介入玉米期權(quán)組合策略。種植合作社、貿(mào)易商等可以擇機(jī)逢高賣出保值或者買入看跌期權(quán)（高價(jià)賣糧），下游消費(fèi)企業(yè)可以等待玉米期價(jià)充分下跌逢低點(diǎn)價(jià)、補(bǔ)庫、剛需采購，也可以期權(quán)組合策略介入。玉米期貨主力合約期價(jià)運(yùn)行區(qū)間【2350,2550】元/噸。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，玉米供給量大幅下降，玉米下游消費(fèi)大幅增長，玉米或替代品進(jìn)口大幅下降，全球玉米或替代品進(jìn)口價(jià)格大幅上漲，國內(nèi)替代品價(jià)格大幅上漲，下游養(yǎng)殖業(yè)利潤大幅上漲，國內(nèi)政策預(yù)期變化等。

中期研究院 吳媛瑾 投資咨詢號：Z0010184

2023年12月06日